A válság II. felvonása: 2008 október

Már másfél éve ülünk az ilyen-olyan válság hírein, két hét óta viszont forró lett talaj: az amerikai (és közvetve: a világ) pénzügyi rendszere forog kockán. A Wall Street egyik legnagyobb befektetési bankja (Lehman Brothers) csődbe ment, – illetve feldarabolják. De nem is ez a hír, hanem az, hogy a jelzálogügyletekben „közellátó” szerepet játszó Fannie és Freddie becenevű óriáscégeknek állami mentőövet dobtak, vagyis gyakorlatilag államosították őket. Meg az a hír, hogy a világ legnagyobb biztosítója, (AIG), is bajba került, és az is kapott állami segítséget, (85 milliárdot), – cserébe a kormány a cég 80 %-át kapja, – gyakorlatilag azt is államosították. Lépések, melyek pár hónapja még elképzelhetetlenek lettek volna – kormánybeavatkozás, államosítás Amerikában, a piac abszolút szabadságának fellegvárában… Hogy-hogy? A kisebbeket (pl. pár napja a Merrill Lynch-et) – dobogós pénzügyi intézmény az is – hagyták eltűnni.

Az igazi nagy dobás – állami beavatkozás – a bank és kötvénypiac teljes szanálása. Tiszta lapot akarok, – mondta Henry Paulson pénzügyminiszter a múlt hét végén – ezért az összes adóst kimosom. 700 milliárdot kapnak a jelzáloggal befürdött cégek, a spekulánsok, kis és nagybankok. Mindenki. Vagyis kifizeti a számlákat, amivel a pénzügyi kormányzat egyfelől garantálni akarja a jelzáloghitelekbe befullad kötvényeket, (ez még plusz 400 milliárd); másfelől – és ez a fontosabb – a bankokat akarja tehermentesíteni. Visszaállítani a bizalmat, legyen likvid a pénzpiac, működjön a normális hitelezési rend.

Soha nem látott tőkét nyomtak a pénzpiacokba, de az állam (Fed) ennek meg is kéri az árát: valaminő reformot is akar. Ebből a legnagyobb horderejű váltás: felszámolják a különálló befektetési bankok intézményét – a válságban még állva maradt Morgan Stanley-t, és a Goldman Sachs-ot átalakítja normál kereskedelmi bankformátumra. Vagyis minden bank a Fed ellenőrzése alá kerül. Ezzel félig meddig lezárul a Wall Street korszaka: befektetési bankok – és értékpapírjaik – hihetetlen kalansorozata.

Azért csak félig, mert az univerzális bankok (pl. a Citigroup, és az épp megmentett AIG) – al-részlegei továbbra is foglalkoznak spekulatív papírokkal. Másfelől a többi spekulációra szakosodott intézmény – pl. fedezeti alapok, – megmaradnak, szabályozásuk nincs megoldva. Mindegy – valami történik.

Talán jókor: sikerül elkerülni a világválságot. Az utolsó pillanatban, hiszen hihetetlenül felgyorsultak az események: naponta bukott egy két bank, – eddig tizenkét cég mondott csődöt. A ragály átterjedt az óceánon túlra is: az angol HBOS hitelbankot beolvasztják a Lloyds TSB bankba. A példátlan nagyságú mentőakció a globális válságot akarta megakadályozni. Jöjjön a tiszta lap, jönnek új, spekulációt reguláló szabályok. Kezdjünk új életet. A teljes szanálási összeget – a korábbi államosításokkal együtt – 1300 milliárdra teszik. A summát az adófizető állja – adóemelésből, állami deficit növeléséből stb.

Lehet hogy sikerül. Bár szerintem, még mindig benne vagyunk az alagútban, mert hogy a végét még meg sem építették. De mi ez az egész csődsorozat, miért ez az államosítási hullám? Miért szakadt ránk ez a rendszer válság? Mert ami most van, az nem ingatlanpiaci válság, nem is csak hitelválság. Ami napjainkban a világra tekeredik az a harminc éve épülő-burjánzó amerikai típusú pénzügyi rendszer (financial architecture) válsága.

Miért történt? Megyek sorba.

A hitelkultúra

Kezdem a felszíni okok (közhelyszerű) okokkal. A hitelek elszaporodtak, és most valahogy összeadódtak. Nemcsak jelzálogból van padlásnyi rossz adósság, hanem autó-vásárlás is kölcsönből megy, a gyerek egyeteme ugyanígy, áruvásárlás, credit card működtetés, áthidaló és görgetett kölcsönök, – ja és kivásárlásokhoz felvett orbitális hitelek, sőt itt játszik az államháztartási deficit, meg az ország eladósodása is. Ez a mostani, globális helyzet fogott egy ceruzát és összeadta a különböző rubrikában szereplő tételeket, – az összes kölcsönt – és azt mondja, tessék fizetni. Az összeg meghaladja a fejlett országok GDP-jének három-négyszeresét. Ennyivel lógunk. „Most sajnos nem tudunk fizetni, kérünk halasztást.” Nincs halasztás.

Második közhely: túl sok pénz keresett befektetési lehetőséget – ebből éltek a befektetése bankok. Sokkal több pénz forog tehát a piacokon, mint amennyi kéne. (Na, ez nagyon laikus beszólásra sikerült…) De nézzük csak kicsit közelebbről ezt a naiv diagnózist. Hogyan lehet több pénz? Úgy, hogy ez az egész mai pénzügyi rendszer a pénztömeg megsokszorozásáról szól. (A pénztömeg valamikor legitim közgáz fogalom volt – Milton Friedman hozta forgalomba, aztán ő Nobel-díjat kapott érte, a szakma meg rájött, hogy nem is olyan jó ez tézis – és elfelejtették,) A pénztömeg, ami akkor jó, ha megfelel a gazdaság méretének. De ma – a globális versenypályán – már nem lehet „mérni”, tudni, mi mennyi… Na, – gondolom én – így már kicsit beljebb vagyunk: a „hitelpénz” (és hitelpénzt csináló eszközök, derivatívok, CDO-k, és társaik – pénztúltermelést, illetve hiteltúltermelést eredményeztek). Fiktív pénzt, aminek „valós” megfelelőjét be kell perkálni. Laikus szöveg, ám valahogy mégis ezt értük meg. Ebben ülünk.

Tűzijáték – papírokkal

Elszaporodtak a „posztmodern” pénzügyi eszközök – a pénzpiac harminc éven át ezeknek az instrumentumoknak egyre táguló körében forog, – és közben majd minden hét-tíz évben kisiklik, jön egy-egy válság. 1972-óta (Bretton Woods-i rendszer vége után) legalább harminc-negyven bonyolult pénzügyi eszköz (financial instrument) született. Kitalálóiknak – befektetési bankok – jól fizetett. Lehetett kaszálni. Előbb csak a határidős kötések, opciók, aztán részvény-származékok, (derivatívok), határidős index-kereskedés, swap-szek. (Ezek ugyan nem mind „sáros” eszközök, de jó startként szolgáltak a laza pénzpolitika felé…)

Napjainkra viszont megjelentek a szofisztikált (mondjuk: szélhámos) „termékek”, mint pl. mikor rossz hiteleket újracsomagolnak és „jó” minősítésű részvényként adnak el. Vagy legújabban az a játék, melyben fogadni lehet egy-egy cég tönkremenetelére. Ez a Credit Default Swaps) – ami eredetileg ugyan csőd elleni védekezés céljaira készült, de mivel el lehet adni őket, piaca van. Aki veszi, akkor jár jól, ha tönkremegyek: ő kapja „biztosítási” összeget. Ez vad játék mostanában a legnagyobb üzlet lett. E szerződések összvolúmene negyvenötezer milliárd – háromszor akkora, mint az amerikai kötvénypiac. (Soros György)

Ez a temérdek pénzügyi eszköz 1) ma már áttekinthetetlen, nincs ember, aki egy adott pillanatban tudná mennyit kockáztat, mint befektető, vagy maga a rendszer? Még kevésbé azt, hogy milyen és mennyi védelem áll rendelkezésére. (Minimális, mint kiderült…) 2) Rosszabb, hogy a legkockázatosabb pénzügyi eszközök semmiféle állami szabályozásnak és ellenőrzésnek nincsenek alávetve. A fő jelszó – éveken át a „dereguláció” (a gúzsba kötő szabályok oldása) volt – mert hogy „a piac mindent megold. Az állam ne szóljon bele…” Az un. fedezeti alapok (hedge funds) szabályozásáról kb. tizenöt éve folyik vita az amerikai Kongresszusban – eddig bárminő regulát piacellenesnek minősítettek, és elvetettek. Döntés talán most készülődik, – eső után köpönyeg. Csak természetes, hogy e pénzügyi eszközöket tologató intézmények azt csináltak, amit akartak. A paradoxon senkit se zavart: az állam ne szóljon bele, – de ha baj van, fizesse ki a számlát…

Az áttekinthetetlenség azonban azt is jelenti, hogy a pénzügyi rendszer egészének sikerült kiharcolnia hogy a veszélyes adatokat, tételeket ne kelljen mérlegeikben szerepeltetniük. Ne lássa a befektető mivel-hogy kavarunk, mekkora tőkeáttétellel, – azaz kockázattal játszunk, – ezek az adatok nem kerülnek be a főkönyvekbe. Hihetetlen? A Financial Times egy éve – már a jelzálogválság idején – közreadta a világ egyik legnagyobb bankjának mérlegtételeit: a lekönyvelt adatokat, valamint a könyvön kívül szerepelt tételeket. És meg fogsz lepődni: a két főösszeg (a nyilvános, tehát mások által is látható, – valamint a belső használatú, – titkos adat – kb. ugyanakkora összegre rúg. (Százmilliárdokról van szó!) Vagyis, az óriásbankoknak a leginkább kockázatos műveleteket nem is kellett lekönyvelniök. Nem csoda, hogy még most, a válság kellős közepén sincs ember, aki tudja, milyen időzített bombán ül a rendszer, hogy mi fog robbanni, és mikor? Ez a transzparencia hiányának legrémesebb következménye.

Hitelzsonglőrök

Mindez még egy lépéssel beljebb visz a mai dzsungelbe: a kockázat-kezelésbe. A mai pénzügyi rendszer mozgatója a magas kockázatú papírok és eszközök forgalmazása: mert hogy nagy hozamot, csak nagy kockázattal lehet elérni. Igen ám, de az már nem látszik, hogy a magas kockázat egy-egy operációt támogató elképesztő arányú hitelfelvételben rejlik. (A befektetési bankok átlagában egy dollárra huszonhét kölcsöndollár jutott – hihetetlen.) Ebben a rendszerben hitelt hitelből törlesztenek, azt sokszorosítják, és így termelnek csillagászati megtérülésket. Papíron. A lufi fújása idejére.

A rendszerben épp ezt a magas hitelkockázatot nem kell láthatóvá tenni. Így pl. a fedezeti alapok üzleti kockázataiba senkinek nincs belelátása. A híres LTCM nevű hedge fund 4.8 milliárd saját tőkével 1250 milliárdot kockáztatott – de erről azok sem tudtak, akik ehhez a tőket – 200 milliárdot – kölcsönadtak. Megbukták, helyettük fél tucat bank dobta össze a hiányzó összeget, nehogy – a dominó-hatás révén – kitörjön valami világválság. Amiből nem is a bukás volumene, hanem az átláthatóság intézményes hiánya a nagy tanulság. Mert még tegnap is az volt a helyzet, hogy egy óriásbank a megtestesült biztonság képét tudta felmutatni a közönségnek, miközben már épp sodorta az ár. E csapdába a könyvvizsgálók is beleestek, – ha nem épp cinkosai voltak a felelőtlen játékoknak: a Lehman befektetési bankház összeomlása előtt minden hitelminősítőtől AAA osztályzatot kapott. Óriáspóker.

A rendszerkockázat

És akkor most szólnék a válság legrejtettebb okáról: a „posztmodern” pénzügyi eszközök önmegtévesztő rendszeréről. Nem egyik, vagy másik eszköz dolgozik a rendszer egésze ellen, nem a hedge fundok, vagy CDO-k (Collataralized Debt Obligation – hitelfelvétel értékpapír fedezettel –ahol, mint említettem hitelt hitelből finanszíroznak). De nem is egy vagy két spekulatív eszköz képezi a rendszerkockázatot, hanem a pénzügyi kínálati paletta nagyobbik hányada. Ami maga a rendszer önámítása. Az öncsalás abban áll, hogy a elképzelhető egy olyan gazdaság – a globálison belül olyan nemzetgazdaság – ahol a pénzügyi szféra önmaga termeli a GDP kétharmadát. Kenneth Rogoff, a Világbank volt közgazdásza szerint ebből annyi igaz, hogy a jövedelmek kétharmadát valóban ott generálják, de a GDP-nek csak pár százalékát…) E hipotézis szerint nem kell ipar, meg termelési volumen, , – az mehet Ázsiába. A szolgáltató társadalomban a pénzügyi szféra önmagát és a gazdaságot fenntartó gépezet. Hiszen egy kivásárláson tízszer többet lehet keresni, mint egy cég normál működésén. (Münterfering, német SPD-főnök korában sáskahadnak nevezte a felvásárló, cégeket széttrancsírozó hedge fundokat. Nagy felháborodás lett belőle. Ma esetleg megtapsolnák…)

A pénzcsináló gépezet egy ideig jó üzletnek bizonyult, nemcsak befektetési bankoknak, de befektetőknek, brókereknek, tanácsadóknak – a szféra teljes infrastruktúrájának. (Igaz, olykor megroppant egy-egy cég. A főnököt kitették, – kapott negyven, vagy kilencven milliós bánatpénzt, és a kocsi ment tovább, mert magához a szféra intézményes alapjaihoz senki sem mert, nem-tudott hozzányúlni.…) Ez volt az amerikai tőkeformáció. Csakhogy a globális világban ez a modell kötelező volt: mindenkit ennek használatára kényszertettek. Most kiderült hogy a gazdaság egészéről levált „pénzcsinálási” mechanizmus – önpusztító gépezet. (A „derivatívok az igazi tömegpusztító eszközök…” – mondta már pár éve a legsikeresebb pénzügyi guru, Warren Buffett). Ha a mostani rendcsinálás komolyan gondolnák, – akkor szépen leépítenék ezeket a posztmodern eszközöket, szigorúan szabályoznák a fedezeti alapokat, kockázati tőkeformációkat. De ehhez – ahogy látom – nem lesz se ereje, se bátorsága a választások előtt álló kormánynak. Kiváltják a csődből a rendszerelemeket – a szféra dáridóját megfizettetik a teljes társadalommal – és minden megy tovább. Legfeljebb „shortolni” nem szabad két hétig (Németországban három hónapig…) Illetve, ki fog alakulni egy félig állami, félig független pénzügyi rendszer, rehabilitálódik az állam, mint végső megmentő,– ja, a Keynes-i rendszert sem kell már elátkozni… És remélni lehet, hogy bizonyos Kresz-szabályok beépülnek a játékba. (Igaz, hogy már a tervezett regulák ellen is jelentős falanxok épültek – a deficit növekedése és dollár romlása nyomán ezek még erősebbek lesznek. Nem vagyok optimista.)

*

Ez a pénzügyi építmény (financial architecture) Amerikában született, a kereskedelmi bank és befektetési bank kettőssége ott élte fénykorát. Annyira, hogy ugyanazon pénzügyi építményben a kétféle banktípusra más és más törvények (szokások) vonatkoztak.

E válság világossá tette, hogy ez az amerikai (angolszász) financial architecture – mondanám kapitalizmus-modell – lejátszott. A piac mindent megold szlogenének vége, – a neolib mítosz helyett jön valami hibrid változat.

Globális regula – ahogy Helmut Schmidt javasolta (majd elfelejtik, ne félj…)

Advertisements